摘 要：上市公司的股利分配不仅反映了公司内部融资的程度，影响着公司的财务结构和投融资活动，关系着公司的未来；而已反映了公司对股东投资的直接回报，影响着股东的投资热情和投资态度，更关系到我国资本市场的健康发展。本文就我国上市公司的股利分配政策的问题进行了深入的研究，通过和国外上市公司的股利分配政策作比较,结合我国上市公司的股权结构和具体股利政策情况,对我国上市公司股利分派政策中存在的问题提出了一些积极的意见。
关健词：上市公司 ； 股利分配 ；政策 ； 股权 。
一、我国上市公司股利政策的基本情况与分析
我国上市公司股利分配形式有七种：现金股利、股票股利、现金股票股利、现金股利屮转增股本、股票股利屮转增股本、现金股利+股票股利+转增股本、不分配。2000年之前,我国上市公司倾向于不分配或少分配股,即使分配,也偏好股票股利。2000年底,中国证监会为了上市公司配股行为,提出将现金分红作为上市公司再筹资的必备条件。很多上市公司为了取得配股资格,开始对投资者派现,但只是象征性的。
我国上市公司股利分配政策对上市公司股票二级市场价格的较强影响支持了股利相关理论。股利分配与不分配两种情况相比较市场更欢迎股利分配;现金股利和股票分配两种情况相比较市场更欢迎股票股利。对于股票股利和现金股利两种方式的股利政策公告都导致了公司股票二级市场价格的显著反应。无论是进行股利分配公告还是不进行股利分配公告,无论是以派现形式进行股利分配还是以送红股的形式进行股利分配公告,都导致了公司股票负的超额报酬率,表明市场不喜欢任何形式的股利公告。
我国股市之所以出现这种情况,首先是因为现金股利的支付率不高,平均来说,每股只有0.1一0.2元的现金股利,而现金股利又被课以20%的红利税,扣除税金以后,投资者拿到手中的现金股利更加有限。其次,在我国的证券市场,投资者持有股票的目的大多是为了谋取短期的资本利得收益,而非获得定期的股利收益,因而投资者对于上市公司发放多少现金股利并不感兴趣,这也是现金股利不受欢迎的另一个原因。再次,股票股利会向投资者传递上市公司业绩好、利润高、增长潜力大的信息,从而提高投资者对公司的信心,因而会引起市场的正向反应。最后我国证券市场仍处于供不应求阶段,市场参与者具有强烈的拥有更多股票的动机,发放股票股利能够迎合投资者多持有股票的偏好。
二、国外上市公司与国内上市公司在股利分派政策方面的比较
(1)顾客效应理论在我国无效。在美国,个人所得税收入占全部税收收人的70.3%,而在我国只有2.6%,所以美国公民对个人所得税高度敏感。我国个人所得税实行的是分项计征制,个人投资者无论其收人水平如何,股息收人的边际税率都没有差别,对红利和红股征收尜%)的个人所得税,而对资本利得实际上实行零税率。这从一个恻面解释了我国上市公司普遍采用低现金股利政策,而流通股股东则高度关注股票买卖差价的原因。我国上市公司在派发股利方面大多是一个基调,遵循“从众心理”,随意性很强,并无固定的股利政策和自己的特色,因此顾客效应理论在我国是失灵的。
(2)股利信号传递理论在哦国发挥的作用不大。由于管理当局和投资者之间的信息不对称,在西方,现金股利的发放常被管理当局作为传递其内部信息的一种手段。如果管理当局预计公司前景良好、未来业绩不菲,就会增发现金股利以宣告这一信息1反之,则减少现金股利的发放。2000年之前,我国虽也有少数绩优上市公司一直高额派现以传递现金流量充足的信号,但大多数上市公司派发红利主要是为了再筹资.大多数流通股股东也更关注股票的买卖价格。而近两年,在资产重组和股权转让频繁发生以及国有股股东、法人股股东不断更换的背景下,现金股利便成了正在更换或即将更换的大股东从上市公司转移现金的手段。由此,现金股利也就成了以假乱真的信号传递手段，其传递信号作用的发挥也就被局限了。
(3)股利代理成本理论在我国失效。为了维护公司控制权,保持公司每股收益稳定增长和避免权益资本累积,西方国家上市公司主要采用现金股利政策,并将其盈利的很大一部分用于支付股利。西方国家上市公司将现金股利作为解决代理问题的重要工具,认为较多派发现金股利可以抑制管理层的特权消费和控制过度投资,可以迫使上市公司返回资本市场融资,从而接受更多的监督。
我国股市的这种现状与国外成熟市场上观察到的现象恰恰相反,在西方较成熟的股市中.投资者大都关心的是能拿到手的现金股利,而对股票股利不太敏感。在我国,上市公司多是分拆上市,即将原企业的优质资产剥离,分立组建股份公司以便上市融资,而将绩差资产留在原企业形成母公司。国有股和法人股的非流通性,使我国证券市场处于供不应求的卖方市场状态,股市短线炒作以谋取股票买卖差价的气氛浓厚,市盈率不断上涨,即使上市公司从不派透红利以回报股东,其股价依旧上涨。因此,2000年之前,上市公司派送红利多是非绩优上市公司为了达到配股要求而采取的权宜之计。2000年底,中国证监会的规定使现金分红成了上市公司配股的必备条件,于是象征性的红利派送成了上市公司融资的附属物。
三、对我国上市公司股利分配政策建议
1、扼制不分配现象。对于那些有累积盈利而又不分配的公司，必须强制其披露不分配的具体理由，而不能简单地以“为了公司的长远利益”之类的话推脱了之。限制公司通过过分保留盈余进行内部筹资，当公司每股未分配利润达到一定金额后，必须向股东支付现金股利，否则国家将对其课以一定程度的税负，从而促使企业积极利用其他渠道（如银行贷款、发行债券等）筹集企业发展所需资金，增强资金成本对企业的约束力。在配股资格的取得上附加历年分红比例应达到一个合理水平，配股比例与分配比例直接挂钩，这样既促进了企业尽可能利用好募股资金和提高分配意识，也使投资者的合理回报得到了保障。
2、应加强对公司股利政策稳定性的规范。在国际上，公司一般根据自己所处的行业特点和发展的生命周期来制定适当的股利分配政策。主要的股利分配政策包括三类，其一为固定或持续增长的股利政策。这一政策就是将每年发放的股利固定在某一固定的水平上并在较长的时期内不变，只有当公司认为未来盈余会显著地、不可逆转地增长时，才提高年度股利发放额。采取这种政策，可以向市场传递公司正常发展的信息，有利于树立公司良好形象，增强投资者对公司的信心，也有利于投资者安排股利收入和支出。一般有稳定受益的公用事业公司采取此种股利分配政策。第二种股利分配政策是固定股利支付率政策，即公司确定一个股利占盈余的比率，长期按此比率支付股利。这种股利政策将股利与公司盈余紧密结合，以体现多盈多分，少盈少分，不盈不分的原则，真正公平地对待每一位股东。第三种股利分配政策是剩余股利政策，即公司对未来的投资根据所确定的最佳资本结构适当安排以留存收益和负债解决。对收益中除用于未来投资外的全部予以分配。采取这种政策是因为留存收益和负债有不同的资本成本，最佳资本结构下的加权平均资本成本最低，有利于实现公司价值最大化的目标。无论上述哪一种股利分配政策，一经确定就会保持较长时间，使投资者对未来可分得的股利有一个基本的预期，方便投资者根据不同的目的选择不同的公司进行投资。
反观我国的情况，1999年高比例送股和转增(每10股送转≥3股)的公司达到73家(占上市公司总数的7.5％)，2000年高比例送股和转增公司达到101家(占上市公司总数的8.6％)，2001年高比例送股和转增公司降为62家(占上市公司总数的6.4％)。1999年不分配公司为602家(占上市公司总数的61.9％)，2000年不分配公司降为393家(占总数的33.3％)，2001年不分配公司下降到332家(占总数的31.6％)。股市成为一种单一的投机场所，严重影响我国股市的长远发展。上市公司有稳定的股利分配政策，可以增加投资者对未来收益的的可预期性，可以吸引增量投资，还可以避免大股东以股利分配方案为工具鱼肉中小投资者。监管部门应加强对公司股利政策稳定性的规范，要求上市公司对未来股利分配方案做出预测，并对其股利分配方案详细阐析理由。如果实际分配方案与预测不符，应有充分的理由。这样可以逐渐引导上市公司根据自己的实际情况制定出切实可行的股利分配政策，并将这一政策在一定的时间内贯彻执行。
3、通过股权多元化和分散化，改变一股独大的畸形股权结构，加强对上市公司股利分配的监管力度。我国上市公司股份制改造并不彻底，国有人股东利益代表人不明确，所有者与经营者有时区分不清，在此情况下，公司董事会所做出的决定往往偏向于经营者国有大股东，而未顾及广大公众股东。必须改变目前的股权结构，使股权结构多元化和分散化，形成股东会、董事会和经理层相互制衡的有效法人治理结构，以此促进上市公司的股利分配行为。为此，要继续深化上市公司的改制工作，全面推进股权分置，促进国有股在流通基础上的减持和转让，加大战略投资者的参股力度，提高公众流通股的比例。证监会要下大力气加强和改善监管工作，要改变过去那种只注重制定规则，忽视监管和惩罚的力度.要把维护正常的市场秩序，有效的查处和惩治市场中各种违法和违规行为齐抓共管。
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