(武汉科技大学 湖北 武汉 430081)

　　摘 要 我国股市近年来一直呈现低迷状态，股价持续下跌，投资者面对股市的齐涨共跌，对组合股票投资失去信心。就2000~2005年的相关数据进行分析，得出我国股市目前正面临着投资替代效应风险；而投资替代效应是股市进一步低迷的重要原因。
关健字 资金流向 投资 收益率 替代效应
1 股市替代效应的解释
股市替代效应即股票投资收益率与其他投资收益率的对比的变化。当股票投资的相对收益率提高时，引起股票投资对其他投资的替代；反之，则引起其他投资对股票投资的替代。投资替代效应受投资者对未来预期和不同投资方式风险的制约。股票投资同其他投资方式有着不同的风险程度，从而有着不同的收益可预期性和稳定性。在投资者的未来预期倾向乐观时，风险承受能力提高，一方面股票投资相对收益率的提高会引起对其他投资方式的替代；反之，在投资者的未来预期倾向于悲观时，风险承受能力降低，则会引起其他投资对股票投资的替代。
2 我国股市面临投资替代效应风险
从2000~2004年我国股票的市价总值、流通市价总值、成交量来看，5年来我国股市市场价值基本呈现下降趋势（见表1）。
另外，有关数据显示，截止2004年12月31日上海综合指数收于1 266.22点，较2003年12月31日跌230.82点，跌幅15.42%；上证180指数收于 2 361.02点，较2003年12月31日跌467.78点，跌幅16.54%；深圳成份指数收于3 064.02点，跌415.78点，跌幅11.94%；深圳综合指数收于315.71点，跌62.92点，跌幅16.62%。
从以上数据都能得出结论，我国股市长期以来处于熊市，股票投资越来越面临投资替代风险。
3 我国股市投资替代效应风险的主要来源分析　
3.1 来自房地产业的投资替代（见表2）
另一方面，根据国家统计局公布的国房景气指数，1998年我国国房景气指数超过100，2001年国房景气指数超过106,指数上升速度明显加快，到2003年国房景气指数超过107。与国房景气指数波动相对应，自1998年以来,我国房地产开发投资额每年都保持两位数增长。2001年以后，我国房地产开发投资额的年增长率均超过20%，2003年房地产开发投资额的年增长率达到29.7%，而房地产投资回报率也已高达20%。
以上分析可知，随着房地产经济的复苏，商品房销售额的增长反映出房地产投资额不断的上升，房地产高的投资回报率使得本来对股市投资失去信心的股民纷纷将资金投资到了房地产投资基金，而随着商品房价格的不断上涨，投资者也纷纷将股市资金赎回来进行投资性购房，一方面影响了股票市场的融资，另一方面从侧面影响股票的流通市值进一步下降。
3.2 理财产品对股市投资的替代
近年来出现的货币市场基金和商业银行的人民币理财产品，改变了以往居民理财渠道狭窄的局面，对股市投资产生了巨大的替代效应。货币市场基金和人民币理财产品的投资范围都是央行票据、国债、金融债、协议存款等，由于其本金安全，收益率可达到3%左右，对居民资金产生很强的吸引力。
（1）从货币市场基金与股票型基金销售的反差我们可以清楚地看到这种理财效应的影响。2004年三季度，已成立的7只货币基金总份额在三季度劲增152.12亿份，增长率达52.94％；而2004年末，成立的9只货币市场基金的总规模已达633.27亿份，较第三季度年增加了44.1％；而目前华安、南方、招商三家基金公司的货币基金就已经超过800亿，其增长速度令人惊讶。今年2月1日，南方现金增利基金创出302.16亿元纪录，春节前华安现金富利又将货币市场基金规模刷新到314亿。2月4日招商现金增值基金规模达到213.64亿，其他许多货币市场基金也出现大额净申购。而此时股票型基金则正遭遇寒冬，华富优选基金的首发规模为6亿元，宝盈区域增长首发规模为4亿元，景顺鼎益基金首发规模为4.4亿元，这说明投资者对货币型基金的认可度明显提高。2005年货币市场基金的继续升温，与股市低迷有着不可分割的关联。可以说股市低迷推动了货币市场基金的升温，而货币市场的持续上升也是造成股市持续低迷的重要原因。
（2）人民币理财业务也是去年出现的新事物，一推出即受到中小投资者的热烈欢迎。光大银行去年推出的“阳光理财”产品，累计募集规模达170亿元，相对该行储蓄余额增幅达44%。2005年2月，工行、中行、建行等国有银行相继出击人民币理财市场，产品十分畅销。
大量的资金涌向新的理财产品，直接对股市资金产生了替代效应。不仅购买股票基金的投资数量减少，而且股市的新增开户人数也明显降低。2005年2月份以来尽管投资者开户数由以前每天2 000多户的水平上升到了4 000多户，但却大大低于前几年的水平。在2004年2月份，市场开户数达到了每天1.8万户以上；在2001年2月，市场日均开户数7.9万户，2000年2月约6.8万户。
3.3 新股对老股的替代
股市面临的第三方面的替代效应是新股对老股的替代效应。随着新股的不断发行上市，新股的市场地位渐渐替代老股。据数据统计，四川长虹、清华同方、飞乐音响、青岛海尔、华晨集团、上海汽车等在前几年走势很好的股票现在已经走向弱市，随着流通市值的下降，取而代之的中国联通、招商银行、长江电力、上海机场、武钢股份、上港集装箱等新股则更受投资者的青睐，股民对新股的看好必定使得新股对老股形成替代效应。
另一方面，投资者对新股扩容十分关注，新股质地较好，且由于受询价制及“A+H”的影响，预计其定价不会太高，相对现有市场上的老股票，其投资价值将十分突出，由此导致一些投资者产生明显的“喜新厌旧”情结。2005年以来，华电国际、黔源电力、南京港、中材国际等询价制新股上市后涨幅较大，更进一步增强了机构对新股的兴趣。机构资金配置向一级市场和新股的倾斜，进一步恶化了二级市场的资金面环境，使股市进一步低迷。
3.4 二线蓝筹股对一线蓝筹股的替代
在2005年的行情中，以中集集团、贵州茅台、烟台万华、海油工程、苏宁电器等股票为代表的二线蓝筹股表现突出，股价不断创出新高，这些股票明显具有“绩优+成长”的特点，并正在成为机构投资者一种新的盈利模式。但市场对这种新的盈利模式认识还较少，跟者寥寥，其示范作用尚未体现出来。
二线蓝筹股的上涨也是对一线大盘蓝筹股的一种否定，机构对没有成长性的蓝筹股越来越不感兴趣，持有一线蓝筹股的机构也越来越感到不踏实，中国联通、武钢等股票的下跌已反映出这种趋势。由于一线蓝筹股对指数影响大，从而也带动了大盘一路走弱。
4 股市发展的新对策
以上分析得出，我国股市正面临投资替代效应风险，面对方方面面的压力，我国股市也必须要有新的对策来扭转现时的局势。
4.1 坚定不移的实施《公众股东表决制度》
新近颁布的《关于加强社会公众股股东利益保护的若干规定》，是保护为中国经济改革和股市发展做出重大贡献和牺牲的7 000万股民切身利益的重要举措。我们必须坚定不移的进行实施，落实到具体的每一点上，在打击股市不正之风的同时，使投资人看清政策方向，心中有底，重新恢复对股市投资的信心。
4.2 创建股市新文化，为股民正名
行思想教育，为股民树立正确的投资观，开展投资人教育，树立投资人的神圣使命感和责任感，是参与者的盈利动机与国家经济的发展有机统一。进行文化建设，为股民树立科学专业知识的投资理念。在正确的投资观的指引下，普及股市运作的科学专业知识与法律意识，提高投资者的专业素质，形成科学的投资理念。进行道德建设——以诚信为本。资本经济就是诚信经济，而诚信为本涉及到：
（1）政府诚信。我国资本市场是在计划体制上发展起来的，无论是上市公司的指标配给，还是股票额度的计划安排，政府及监管部门都要发挥重要的作用，因此政府诚信是倡导股市诚信的第一环节。投资人投资到股市的钱，需要政府监管政策的保护，需要得到诚信经济、道德风气的良好环境保护。
（2）上市公司的诚信建设。上市公司的质量是中国资本市场的试金石，上市公司披露的各种信息关系着投资人的利益所在。因此，上市公司的真正使命是如何为投资者提供良好的回报，而不是贪婪无止的圈钱，上市公司经理层的诚信建设必须加强。
（3）中介机构的诚信建设。资本市场诚信建设的第一环节是上市公司，而上市公司的诚信与中介机构的审计、评估、律师、保荐人报告的信息披露的完整性、真实性密切相关。上市公司的诚信与中介机构的把关密切相关，上市公司的造假和不诚信更是离不开中介机构的协助，一个诚信的资本市场必须有一个庞大的诚信中介机构群体为前提。这是中国股市健康发展的根本保证。
参考文献
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2 张作云，朱家峰.利率市场化的储蓄和投资效应分析[J]．上海经济研究,1997(2)
3 刘纪鹏，2005，需要股市新政[J]．投资与证券 2005(2)
4 伍戈，愈志海，刘波等.利息税对房地产市场的效应分析[J]．中国房地产金融，2000(11